高善文:中国的去生产产业面临供需转型

来自公众数字:清华财经评论/安森证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛主任高善文的全球经济周期性复苏和中国供给侧结构改革是当前宏观经济研究的两个重要背景。

本文梳理了从2016年至今的三年间供给侧结构改革的进展,并根据历史数据对未来趋势进行了预测。

文章指出,当今的去生产政策领域已经成为投资增长最快的领域,新产能将有限的生产行业推回到利润较低的长期均衡水平的转折点正在悄然发生。

从宏观经济研究的角度来看,从2016年至今的近三年里,有两个重要背景:第一,全球经济的周期性复苏和自2018年初以来的逐渐衰退。这种下降的未来和趋势仍不明朗。

二是中国政府启动的重要改革,以供给方面的结构性改革为主线,以“三消一减一补”为出发点。

这一改革抓住了中国宏观经济领域最突出、最紧迫的问题,采取了强有力、有针对性的措施,取得了显著成效。

三年就要过去了。随着国内和国际经济形势的变化,我们应该如何观察、考虑和理解供应方面结构改革的进展?如何根据现有数据和合理的经济逻辑预测未来的趋势变化?为了更清晰、更定量地回答这个问题,笔者将中国的工业部门划分为两个样本组:一个样本组涵盖了所有没有直接受到供给侧结构改革影响的工业部门(以下简称控制行业),其产量约占工业生产的2/3;另一个样本组涵盖所有明显受到供应方结构改革影响的行业(以下简称有限生产行业或供应和改革行业),约占1/3。

如图1所示,在2016年初前的近十年中,两个样本组的工业生产基本上同步波动,方向相同,甚至幅度相同。

除了一些极端拐点(如2008年金融海啸)附近,这两个群体在其他时期的增长率基本相同。

然而,自2016年初推出停产政策以来,控制行业的生产活动首先经历了相对明显的加速,这将持续到2017年底。

随后,自2018年初以来,中国经济增速大幅放缓,迄今为止,中国经济增速已基本回到2016年上半年的水平。

与此形成鲜明对比的是,在过去三年中,供应和改革行业的工业生产明显低于对照组,二者之间存在巨大差距。

从历史经验和模式来看,可以说,如果没有淘汰产能的政策,有限生产组和控制组的工业生产变化应该基本相当。

有限生产组明显低于控制组的原因是消除生产能力的政策抑制了这些行业的生产活动。

换句话说,生产限制组和控制组之间的工业增长率的差异衡量了由取消生产能力的政策引起的生产限制行业的供求差距。

从2016年初到2018年9月,两者之间的差异是正的,这表明在此期间,生产受限行业的供需差距在不断扩大。

这对工业品价格、企业利润、国际收支和资本市场产生了广泛影响。

首先,在2009年底将固定价格基数设定为1。如图2所示,自2016年初以来,供应和改革行业的价格持续上涨,并将在2018年9月左右基本回到2011年的高点。

此外,自供应方结构改革开始以来,中国南方工业价格指数的绝对水平一直在向上波动,在2018年9月达到近年来的高点。

然后观察生产资料的价格和工业产出的同比增长率,并把它们放在散点图上(见图3)。

考虑到供应方结构改革对生产活动的抑制作用,控制组过去三年的产出被选为代表实际工业产出,自引入供应方改革以来的价值标有红色圆圈。

可以发现,相对于历史模式和趋势,过去三年生产资料价格的上涨尤为明显。

然后观察中国的进出口和整体贸易顺差。

由于一些生产活动受到抑制,供求之间的差距只能通过两种方式来弥补,要么扩大进口,要么大幅提高价格,而实际情况是两种力量同时存在。

以粗钢行业为代表,自2016年初以来,由于钢铁行业的生产限制政策,钢材价格大幅上涨,而国内钢材净出口大幅下降。

如果计算固定基础贸易顺差,在供给方面的结构改革深入进行的三年内,中国固定基础贸易顺差将会波动和下降。

对贸易顺差的变化还有其他竞争性解释,包括全球经济增长和汇率的变化,但供应方结构改革似乎对它们产生了重要影响。

通过这一渠道,供应方改革也对全球经济繁荣产生了明显影响。

行业的盈利能力可以通过销售的净利润来进一步观察。

以工业企业为参照,自供给侧结构改革推进以来,生产受限行业的盈利能力继续单边大幅上升。

如果我们看看上市公司的数据,在过去几年里,有限生产行业的销售净利润率也大幅上升,目前的水平高于2011年的高点。

由于供销业集中在中上游,同期控制行业的盈利能力受到一定程度的制约。

在上市公司样本中,自2018年以来,控制行业的盈利下降速度非常快。

有限生产行业的高盈利能力同时有两个影响。

首先,相关行业正在尽最大努力扩大生产,同时满足环境保护和其他限制。

因此,自2018年以来,有限生产行业的工业生产持续上升,并在10月份超过了控制行业的水平,当时有限生产集团的盈利能力仍处于历史最高点。

这表明,有限生产集团的工业生产仍有进一步扩大的动力。

控制组代表的实际经济活动自2018年以来一直在放缓,2019年持续放缓的可能性仍然很高。

因此,现在重要的转折点是,产能过剩行业的供需缺口正从过去几年的持续扩张状态转变为未来几年的持续缩小状态,最终可能再次形成供过于求的局面。

第二,投资活动的差异化。

如果中国制造业的投资活动也分为两个比较样本组,即有限生产行业的投资和比较行业的投资,那么从历史上看,这两个行业的投资活动波动也是高度同步的。

然而,自2018年初以来,尽管控制集团的投资活动已被整合在底部,但生产受限行业的投资活动大幅反弹,成为2018年制造业投资反弹的主要驱动力。

从反弹的程度来看,这在历史上也是罕见的。

有限生产行业投资大幅增加的最重要原因应该是目前的利润水平过高,从而吸引了大量资本流入。

因此,随着投资活动逐渐产生新的生产能力,相关行业的供应能力将进一步提高。

这两种变化在未来趋势中的经济逻辑更加直观,即更高的利润刺激企业恢复生产和扩大投资。

然而,随着生产的扩大和通过投资形成新的生产能力,工业价格和企业利润将会下降。

从这个角度来看,仔细回顾过去几年的停产政策的影响是有意义的,因为未来几年将会有完全相反的变化。

也就是说,在其他因素保持不变的情况下,未来有限生产行业的价格和利润将继续下降。生产资料价格的通货膨胀可能会消失,并在一定程度上变成通货紧缩。上游成本的增加也将消除对下游的挤压并扭转这种局面。

同时,从国际经济交流的角度来看,中国的贸易顺差有可能再次扩大。

这一转折点的第一个迹象是在2018年10月左右。从合理的经济逻辑和重要的数据变化来看,这一转折点很可能是趋势。

一个值得关注和深入思考的问题是,政府采取了一项强有力的政策来消除某些领域的生产能力,因为这些行业存在严重的产能过剩,市场力量难以自我清除。然而,目前增长最快的投资领域集中在这些行业,这可能会导致未来新的产能过剩。

一种可能的解释是,过去被迫淘汰的大量生产能力存在一系列问题,如环境保护、安全生产和经济地理布局等。然而,在这些领域快速增长的投资可以相对满足更严格的环境保护标准、更安全的生产标准以及更好的经济和地理布局,并且还可以使用更先进的生产设备。

这一观点的正确程度需要进一步观察和研究。

在正常情况下,门槛较低的竞争性行业的长期毛利水平应该相对较低。

从这个角度来看,过去几年生产行业的高毛利是相当不正常的。

这些行业已经从毛利过高的异常状态恢复到相对较正常的状态,这种回归过程必然会发生。

换句话说,无论限产行业的环境保护和新产能的地理分布是否有本质差异,这些新产能的增加都会将限产行业推回到利润较低的长期均衡水平。这应该是非常确定的,一个转折点似乎正在发生。

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